中宜小方：论期货金融中的杠杆之美

　　本网讯：金融的内容可概括为货币的发行与回笼，存款的吸收与付出，贷款的发放与回收，金银、外汇的买卖，有价证券的发行与转让，保险、信托以及国内、国际的货币结算等。从事金融活动的机构主要有银行、信托投资公司、保险公司、证券公司、期货公司、投资基金，还有信用合作社、财务公司、金融资产管理公司、邮政储蓄机构、金融租赁公司以及证券、金银、外汇交易所等。

　　金融的本质是什么？

　　“金”——资金；

　　“融”——融资，融通。

　　融资，就是资金杠杆；融通，就是时间杠杆。

　　社会货币为什么会产生过剩的流动性？一方面是因为流动太快了，另一方面被反复借贷了。货币因为有了双重杠杆属性，使得钱的能力大大增强。基督教认为，唯一可以和上帝抗衡的东西，就是财力。

　　二、金融的本质

　　“假如给我一个支点，我能撬动整个地球。”——阿基米德并未真正地撬动地球，也未必是第一个把“杠杆”推到公众面前的人，却因这句世界闻名的话成为“杠杆之父”。

　　在我们生活中杠杆实际无处不在，杠杆是对力的合理转化与利用，几乎每一台机器都少不了杠杆。其实人体中也有许许多多的杠杆在起作用，拿起一件东西、弯一下腰，甚至翘一下脚尖都是人体的杠杆在起作用。

　　我们来说说“金融'金就是资金，融可以理解为融资和资金的融通。融资就是资金杠杆，是资金最大程度的利用；融通则是资金的时间杠杆，提高资金的利用频率——所以说，金融的概念本身就涵盖了资金的两大杠杆作用，金融的本质就是杠杆。

　　期货杠杆的作用原理就是期货的保证金制度，10倍杠杆，这大家都知道。然而期货还有一个隐藏的时间杠杆没有被明确意识到：“T+0”交易，同样的资金在一天内可以被反复利用无数次，这就是期货的时间杠杆。

　　我们知道，很多投资者之所以选择期货就是出于它的资金杠杆，杠杆就似一柄双刃剑，高收益的同时当然也伴随着高风险。那么杠杆到底是上帝的神杖呢，还是魔鬼的工具？

　　三、2008金融危机的始作俑者

　　2008年，突如其来的次贷危机席卷全球，令世界人民纳闷的是，美国房地产的次贷规模不过几千亿美元，然而危机到来之后，世界财富每天却要以万亿级别缩水，美国如何将它们的住房问题像甲流病毒一样传遍全球？学术上研究的一种说法是这样的。

　　1.次贷

　　缺乏偿还能力的人购买投机性住房，源于银行审核制度的松绑以及房价的不断飞涨。

　　2.杠杆

　　一般投资银行为了获得高额利益，通常采取30倍以上的杠杆，美国在2007—2008年度泡沫最疯狂的时候的金融产品上的平均杠杆在60倍左右。这些资金很多通过次贷群体投资在房地产上，风险和收益都在急剧放大。

　　3.CDS

　　转嫁杠杆风险，将杠杆拿去保险，这种产品叫信用违约掉期（CreditDefaultSwap,CDS),2008年的时候，CDS规模超过62万亿美元。

　　4.二级市场

　　炒卖CDS合同，CDS上被注人更多泡沫，炒卖的过程被再包装成各种衍生投资品，发售到世界各地。

　　刚刚催动下的泡沫不断膨胀，一旦房价到达一个位置无法上涨，就会引发多米诺骨牌效应，房价缩水的损失就通过衍生品成百倍、成千倍传达到世界。流动性泛滥突然演变成流动性不足，资本市场就会出现暴跌走势。所以，事实上美国并不是危机的主要受害者。

　　四、《期货兵法》的“一定赚钱理论”

　　拙著《期货兵法》两大核心理论是“一定赚钱理论”和“市场源动力理论”。

　　其中“一定赚钱理论”认为：

　　只要满足时间和资金无限，就可以保证一定螓钱。

　　投资（尤其投资期货)往往正是由于时间和资金的匱乏。

　　绝对的无限做不到，但是可以利用一些才法使得我；们的时间和资金变得相对无限。

　　运用期货的时间杠杆可以争取到更多的时间，运用期货的资金杠杆可以争取到更多的资金。

　　所以本书中的观点，期货的T+0制度和保证金制度都属于杠杆的范畴。

　　五、资金杠杆大小的决定因素

　　1.10倍柱杆原则

　　2.合约本身的设计，主要是考虑品种的波动性特征

　　在期货合约上市之前，对于将要上市的品种，交易所会组织非常全面的市场调研与规则研究。一般而言，工业品（金属、化工品）的波动幅度会比较大，所以在交易所设计的标准合约中，工业品合约的初始保证金一般要高于农产品。

　　3.交易所的临时市场调控方式

　具体内容在下一节将有详细论述。

　　4.杠杆的组成部分

　　期货公司向客户收取的保证金包含有两个部分：一是交易所收取的保证金，二是期货公司附加的保证金。客户最终在账户上体现出的保证金是包含这两个部分之和的。至于为什么要收取两种保证金，主要是出于对于风险的分级管理模式。我们在后面的“风险法则”里再详细阐述

　　5.“两板不穿原则”到“三板不穿原则”的转变

　　“两板不穿原则”指的是：满仓操作一个品种的客户，在遇到两个突然反向停板（如做多，遇到连续两个跌停板；或做空，遇到连续两个涨停板）的时候，即使是期货公司在第一个涨跌停板出现时因为流动性因素无法实施强平，客户也不可以出现穿仓现象，以此制定保证金收取比例。

　　在某天某个合约出现了涨跌停板的情况下，期货公司进行收盘结算的时候就会相应提高保证金以防止下一个交易日继续出现涨跌停板或者大幅度跳空现象。

　　2008年10月之后，市场出现了罕见的单边暴跌行情，期货公司在经历风险的考验后，之后长假細幵始采用“三板不穿原则”

　　六、去杠杆操作——交叉融资理论

　　杠杆操作是期货最大的特点之一，用10万元做100万元的交易是投资人常做的事情，通过杠杆的作用，可能获得的收益是最大化了，但可能产生的风险同样也是最大化了。

　　风险控制的越小，杠杆就能放的越大

　　如果你的每笔交易都能盈利，即成功率是100%，你完全可以满仓操作。

　　任何满仓买进或卖出一个合约，都不排除在未来三天有可能遭遇三个连续反向停板而使得资金损失殆尽。

　　如果去除杠杆，让期货成为类似现货的交易，是不是就可以降低风险？

　　假设现在黄豆的保证金比例是10%。100万元的账户，用100万元去做，等于是把资金放大10倍——即用1000万元参与市场波动。但是100万元的账户，只用10万去做，90万放着不动，你等于只是把这10万放大了10倍，相当于用100万参与市场波动。

　　我们可以发现，用保证金比例作为相应的持仓比例来交易，如果做多，则价格无论跌多少（即使价格跌至0)都不会爆仓；如果做空，价格涨一倍之内都不会爆仓，但是涨幅超过一倍，则还是可能面临穿仓。

　　我们再来看在系统化交易的时候，应该用多少比例的资金操作一个品种会比较安全。

　　【举例】某参数均线系统经过50年的数据测试，有这么几个数据：

　　正磽率40%

　　单笔最大回撤率120%

　　最大连维回撤率300%

　　最大连续盈利次数6次

　　最大连续亏损次数8次

　　平均盈利率80%

　　平均亏损率20%

　　平均交易频率10次/年

　　最大间撤周期8个月

　　我们不难发现，这是一个盈利的系统，而且年盈利率为（80%x40%—20%x60%)x10=200%

　　推算一下比例：

　　(1)如果100%资金投人，出现一次性回撤120%的事件的话，本金将亏光，并且亏光后不得翻身。

　　(2)如果10%资金投人，可以顺利达到200%x10%=20%的收益，但收益偏低，而且期货保证金交易的功能丝毫没有体现，相当于在做现货买卖。

　　(3)如果33%以上资金投入，遇到最大的连续亏损的话，也可能全部亏光。

　　一般我们设置某账户资金的风险极限为30%,这样的话，单笔投入的保证金占总资金比例、单笔亏损占保证金比例和最大连续亏损次数之积应为30%

　　实际交易中可以发现，连续亏损达到30次的可能性是存在的。所以，想要彻底规避回撤至风险底线的风险，应该选择单笔交易保证金小于10%、单笔亏损占保证金比例小于30%的交易方式。

　　综合来看，做多的话，用10%以内的资金是安全的，做空的话，用10%之内的资金是相对安全的，但是没有绝对的安全，因为价格有下限，未必有上限。

　　如果我们以10%以下资金操作一个商品期货合约，就类似于做股票或者做现货，风险完全在我们可以接受的范围。

　　但是，安全不是投资的目的。如果想要更安全，就不要做，那才是最安全的。投资中，安全不是唯一的目标，甚至不是主要目标。如果10%的资金在操作而90%的资金闲置，就失去了期货交易的意义。

　　所以说，投资组合仅仅是可以在相对安全的情况下，充分利用资金取得更高收益。我们认为持仓和现金都可以作为非同一性质的交易准备金。

　　我们在前面讨论过了，对于单个品种来说10%的持仓是安全的；那么用另外10%组合第二个品种，把仓位加大到20%，是否把风险也增加了一倍呢？

　　——不是的。

　　理由如下，我们把两个品种分别定义成A和B:

　　(1)只有A持仓的情形下，空余90%资金，A是安全的。

　　(2)因为A本身的风险是控制的（10%~50%，一般不超过100%)，所以对于A来说，至少有连续亏损20-100次的空间，而很快用到这20-100次的可能性非常小。

　　(3)B另使用的10%可以看做对资金的临时借角。因为期货资金是可以随时兑现的，一旦出现风险，仍然可以平仓后随时兑现现金。

　　(4)A、B是不同品种，不同时间进场，也不同时间出场，相互可以独立。

　　(5)用10%资金做A之后，再用10%的资金做B，对整个账户来说增加的风险很微小，而且是完全可控的。同样道理再用另外4个10%的资金分别做C、D、E、F品种，增加的风险也是有限的、可控的。

　　(6)只用一笔资金做完A再做B再做C，和用三笔资金同时做A、B和C,对整个账户来说其交易累计的正确率、风险率都是一样的。重点是——同时交易，争取了更多资金、争取了更多时间，更重要的是争取了更多的盈利空间。

　　七、浮盈加仓——杠杆的极致

　　期货与股票有108个区别，但最重要的区别在于四个：保证金交易、多空交易、T+0以及浮动盈利可以开仓。很多人参与到期货市场都是为了短期内成倍、成10倍的超额收益，而期货的结算性质使得这种神话成为可能。

　　在拙著《期货兵法》中，我们把期货浮动盈利可以加仓的特性形象地概括成“口袋”——期货有三个口袋：第一个口袋放可以划出账户又可建仓买卖的钱；第二个口袋放保证金；第三个口袋放浮动盈亏。而股票只有前两个口袋。口袋间的具体关系这里不再赘述，有兴趣的话可以参考《期货兵法》。

　　浮盈加仓之所以能产生巨大的盈利（有时也会有巨大的亏损），是因为初始资金被极大地放大了，可以说是把期货的资金杠杆发挥到了极致。所以在高杠杆下，任何微小的市场波动都会产生相对于初始资金巨大比例的盈亏值。

　　【几点说明】

　　1.、股票和期货的浮动盈利都不可提现，需要卖掉或平仓才可以取现。

　　10元钱买的股票涨到了15元，每股赚了5元，这5元钱是浮动盈利，不可以划出账户提现，只有把股票以15元的价格卖掉，才可以把这5元的盈利变成现金。实现了这个筹码的买卖并且资金划转到位的过程，叫做股票的“交割”。

　　用1万元保证金建仓的期货合约，价格涨了1%，就赚了1000元，这1000元浮动盈利也是不可以划出账户提现的，只有把期货合约以涨了1%的价格平仓后，才可以把这1000元的盈利变成现金。实现持仓买卖和资金划转到位的过程，叫做期货的“结算”。

　　2.、在行情涨跌的过程中，股票的市值是随时变化的，期货的市值不发生变化。

　　简单来说明这个问题，我们假定市场不发生资金出入的情况。

　　在股票行情上涨的过程中，持有股票的人股票在增值，不持有股票的人资金没有变化，即资金口袋不变，筹码口袋膨胀。总的体现为市值增加。

　　在期货行情上涨的过程中，持有多单的人浮动盈利在增加，盈利增加的同时保证金也在增加。保证金增加的部分由账户中可用资金部分供应，体现为保证金与可用资金总和不变，而浮动盈利在增加。与此同时，也必然有数量相等、方向相反的做空的持仓，该持仓产生金额相等的浮动亏损。保证金增加的部分由账户中可用资金部分供应，体现为保证金与可用资金总和不变。综合计算，市场的资金或价值完全不变。

　　同理也可以推出，在行情下跌的过程中，股票的市值不断降低，而期货的市值保持不变。

　　有　人认为，股票是正和博弈市场，股票可以创造社会财富；而期货是零和市场（如果加上交易费用则成为负和市场），不创造社会价值，只消耗社会财富。这种观点对吗？我们在“宏观法则”中再详细讨论这个问题。

　　3.、浮动盈亏对账户可用资金影响的不同。

　　股票的浮动亏损不影响可用资金，期货的浮动亏损会扣除可用资金和保证金。股票账户有2万元，花1万元买10元/股的股票1000股，当股票涨到15元/股时，账户上就有了5000元的浮动盈利，但这5000元的浮动盈利是不可以用来买股票的。期货账户同样有2万元，花了1万元保证金建仓期货合约多单，当合约价格涨了5%，账户上也有了5000元的浮动盈利。其中500元的浮动盈利被冻结为原来持有的多单所需增加的保证金，另外的4500元可用浮动盈利是可以用来加仓的。

　　当刚刚15元/股的股票跌到8元/股时，股票账户上就有了2000元的浮动亏损，这2000元浮动亏损是不会影响股票账户中另外的1万元未建仓资金的；而如果期货合约价格一路下降到建仓价格的98%(即比建仓跌2%)，则期货账户上原来5000元的浮动盈利就没有了，并有了2000元的浮动亏损。这2000元的浮动亏损中，200元对应的是原来所持有的多单所需的减少的保证金，另外的1800元是要从未建仓的1万元资金中扣除的。

　　4.、价格涨幅或跌幅相同时，股票、期货盈亏比较。

　　股票价格单边上涨一倍（其中不出现3%以上的回调），盈利1倍；持有多单时，期货合约价格单边上涨一倍，如果浮动盈利不加仓，盈利10倍；如果浮动盈利持续加仓，理论上最多可盈利500多倍。

　　股票价格单边下跌一半，亏损一半；持有空单时，期货合约价格单边下跌一半，如果浮动盈利不加仓，盈利5倍；如果浮动盈利持续加仓，理论上最多可盈利600多倍。

　　如果价格一路上升，可据此得出：当价格涨一倍的时候，理论盈利是(2096431.206-4000)4-4000=523.1(倍）。

　　如果价格一路下跌，可据此得出：当价格跌一半的时候，理论盈利是(4940266.56-8000)+8000=616.5(倍）。

　　八、杠杆的用法——投资组合

　　投资组合的神奇之处在于，在单个品种来看，都是去杠杆的，或者是低倍杠杆，风险能够得到控制；而从整体来看，资金的使用率提高了，杠杆的倍数也提高了，预期收益也就跟着提高了。

　所以投资组合是一种降低杠杆风险、提高杠杆收益的做法。

　　合理的运用杠杆法则，领略期货交易中的杠杆真谛，投资也会变得很有乐趣。（责任编辑：张旻）