方正策略：股权质押规模下降 风险整体可控

本网讯：（1）较2018年底，股权质押总规模和风险规模均大幅下降，目前质押总市值4.68万亿，跌破实际质押价的风险规模0.73万亿；

（2）以“展期”、“置换”、“突破质押比例和质押率上限”为核心的质押新规是质押缓释和控制风险的最重要原因；

（3）若市场再下跌10％至2497.28点位，质押风险仍不会恶化到2018年底的情况；

（4）券商股权质押项目的消化是今年质押总规模和风险规模明显下降的主要贡献者。

摘要

1、股权质押总规模及质押风险规模大幅下降，风险整体可控。截止20190810日，股权质押总市值规模和总融资规模分别为4.68万亿、2.13万亿，跌破实际质押价规模分别1.59万亿、0.73万亿，跌破平仓预警线规模分别2.21万亿、1.03万亿，以上指标较2018年底分别下降了9039亿、2374.3亿、3439.9亿、1653.3亿、6304亿、2788.9亿，这主要得益于市场上涨、股权质押新规、纾困基金、业务结构优化等一系列因素，总规模和风险规模均明显下降。此外，股权质押结构也有所优化，风险规模整体占比普遍下降了3-6个百分点。

2、股权质押新规极大程度上缓释了风险，并提供了极强的缓冲垫和安全网。新规核心在于“展期”、“置换”和“突破质押比例、质押率上限”，这为企业尤其是中小企业预留出足够的腾挪空间。今年以来无论解押或新质押的中小公司数量和项目数占比均在95％左右，同时今年以来解押又新质押的公司重合率高达80％。股权质押新规的放松为未来市场再现下行压力时，为风险纾解提供了强大的制度安排和保障。

3、若市场再下跌10％，亦无需为质押风险恐慌。假如上证再下跌10％至2497.28点位，尽管质押风险的规模会有所上升，但仍不会恶化到2018年底的时候，再加上质押新规提供的腾挪空间，无需为质押风险恐慌。

正文

1股权质押规模下降，风险可控无需恐慌

1.1股权质押规模持续下降，风险有所减弱，整体可控

近两年来，股权质押风险最大的时候发生在2018年底，即市场下探至阶段性低点2440期间，截止2019年8月10日，股权质押情况不管是质押的绝对规模还是出现风险的相对比例都出现了全面好转。

股权质押的总量规模大幅降低。利用wind股权质押底层数据，在合理假定（见最后假定及过程的详细说明）的条件下，经测算，截止2019年8月10日，股权质押在押市值规模现存4.68万亿，通过股权质押方式进行的融资现存2.13万亿，相比2018年底5.58万亿的市值规模和2.37万亿的融资规模，分别减少了9039亿和2374.3亿，相当于规模分别下降了16.19％和10.03％；除此外，在押项目数量也大幅减少了4815项，相当于较2018年底下降了24.55％；存在在押项目的上市公司目前有2181家，较2018年底减少了30家。

股权质押风险和潜在风险总量规模也大幅降低。分为两个层面：其一，风险即最新价跌破实际质押价层面，目前风险存量市值规模1.59万亿，风险质押融资规模0.73万亿，相较2018年底分别降低了3439.9亿和1653.3亿，相当于下降了17.81％和18.55％；其二，潜在风险即最新价跌破风险平仓线层面，目前潜在风险存量市值规模2.21万亿，潜在风险质押融资规模1.03万亿，相较2018年底分别减少了6304亿和2788.9亿，相当于下降了22.18％和21.32％。此外风险和潜在风险所涉及的上市公司数量和项目数量也出现了明显下降。

风险和潜在风险的占比也有所下降。目前风险市值规模占在押市值规模的33.9％，较2018年底下降了0.7个百分点；风险融资规模占在押融资规模的34.1％，较2018年底下降了3.5个百分点；潜在风险市值规模占在押市值规模的47.3％，较2018年底下降了3.6个百分点；潜在风险融资规模占在押市值规模的48.3％，较2018年底下降了6.9个百分点。总体来看，股权质押风险和潜在风险的结构有所优化。

一系列缓释股权质押风险的措施行之有效。从2018年底至今，股权质押风险被有效控制的原因主要有以下几个方面：① 2019年前半年的股市总体是上涨的。截止2019年8月10日，上证综指较年初上涨了11.26％；② 2019年1月18日发布实行的“股权质押新规”，相当于允许股权质押“展期”和“置换”，这也极大程度上缓释了风险；③股权质押纾困基金积极驰援；④ 质押融出方对股权质押业务积极整顿。券商、银行等资金融出方经历2018年的惨淡教训后，今年普遍整改股权质押业务，倾向上更加稳健保守，防范再出大的风险事件。

市场下行压力下，股权质押风险需关注但无需恐慌。股权质押风险和市场下跌容易形成恶性循环，尽管目前的质押风险整体可控，有好转的态势，但若市场快速下跌10％甚至20％的时候，股权质押风险仍然需要去关注。经简单测算，假如市场下跌10％，即上证综指下跌至2497.28点位的时候，股权质押风险即跌破实际质押价的风险市值规模将升18273.7亿，较目前存量会增加2396.6亿，风险融资规模将升至8421亿，较目前融资存量会增加1163.6亿，但仍不会恶化到2018年底的时候；潜在风险市值规模将升至25257.0亿，较目前存量市值规模会增加3138.7亿，潜在风险融资规模将升至11824亿，较目前融资规模会增加1534.3亿，但此时亦不会悲观到2018年底的时候。

上述数值是一种比较宽口径或者偏高的测算，原因在于：其一，目前股权质押风险正处于总体规模下滑和风险缓释的阶段，因此假如未来市场会继续下跌，也很难快速下跌，所以持续的时间就成了尤其重要的影响因素；其二，假如市场下跌10％，上证点位将滑落至2497.28，这已经快接近2018年的新低了，尽管我们认为市场还有下行的压力，但并未悲观至此。

综合来看，股权质押的风险正在逐渐降低，目前风险整体可控，尽管假设市场再下探10％，此时的股权质押风险也只需关注但无需恐慌。

1.2质押新规极大程度上缓释了风险，并为风险提供了极强安全垫

2019年1月18日，沪深交易所发布《关于股票质押式回购交易相关事项的通知》（简称股权质押新规），核心内容包括两方面：其一，“展期”，融入方违约且确需延期以纾解其信用风险时，若累计回购期限已满或将满3年，经交易双方协商一致，延期后累计的回购期限可以超过3年，以存量延期方式缓解融入方还款压力；其二，“突破质押率上限等特殊安排”，因新增交易融入资金全部用于偿还违约合约的，可不适用单一融出方及市场整体质押比例上限、质押率上限等条款限制。这两条核心措施在极大程度上缓释了股权质押的急迫风险，目的是采取时间换空间的方式来逐渐消除或者降低风险，带给企业尤其是中小市值公司更多的腾挪空间，今年以来无论是公司数量还是项目数量，中小企业公司的整体占比都高达近95％左右。同时也是出现今年以来既解押又新质押上市公司数量重合率高达80％的核心原因。

除了极大程度上缓释2018年底的股权质押风险压力外，还为更长期的股权质押风险消除或减弱提供了更充足的腾挪空间和制度保障，当未来市场再现下行压力时，随着股权质押风险的逐渐显现，这种制度安排的效应会更大的发挥，充当长期稳定器和安全垫。

1.3券商致力存量消化，优化业务质量

股权质押规模和风险规模的下降得益于券商对股权质押的消化。今年以来解押的股权质押项目数共有8090项，远远多于今年以来的新质押项目数4566项。分结构来看，今年股权质押项目数净增量大幅下降的绝对贡献来自于券商对股权质押的消化，截至目前券商今年解押的项目数有6109项，而新质押的项目数仅2630项，净消化达3479项，原因在于去年质押给券商造成了巨量减值损失逼迫券商对股权质押业务进行全面整顿，目前以消化存量为主，同时辅以从事安全性更高、更谨慎的质押业务。

2 数据假设、处理及指标释义

本文报告中所用数据有两部分：其一，2018年底的对比数据采用了2019年2月27日外发报告《市场大涨后，股权质押风险如何？》中的数据；其二，除此以外的截止到2019年8月10日口径的数据，为新处理数据，综合考虑数据的可比性、谨慎客观以及更好的反应当前的股权质押现状，本文采用了下列处理方式，绝大部分参数设定同2月27日外发报告中的一致。

皆是用wind股权质押数据库中原始数据分析处理后所得，原始数据维度为过去4年，即20150810-20190810，处理过程中采用了一些假定。

（1）质押率和平仓预警线。

不同受押机构的规定不同，券商和银行是股权质押的主要受理方，其中银行采取银行的通常规定：流通股质押率60％、沪深300限售股质押率50％、普通限售股40％；信托、一般公司、券商采用券商的通常规定：主板50％、中小板40％、创业板30％。

平仓预警线统一采用通行的实际质押价*130％。

（2）针对“有截止日期，但无解押日期的质押项目”的假定。

以2019.05月进行新老划断，其中截止日期在2019.05月前的项目默认为已经进行过处置；而2019.05月后的数据默认为未进行处置，特意为目前时间余留了3个月，加入股价跌破平仓预警线甚至实际质押价，质押融出方和资金融出方需要时间来进行协商、征信或处置等。

（3）针对“无质押截止日的质押项目”操作办法。

将2016.08.10日后开展的项目视为存续、之前的视为已处理。原因如下：①股权质押时间通常为1-3年，取3年上限；② 无截止日的情况一般是补充质押物、贷款抵押、增信等目的，因此会跟随主合同时间；③20150810-20160810期间质押市值规模较小。

（4）名词定义。

质押实际价表示从受押方手里实实在在拿到的每股融资，等于质押起始日收盘价*质押率；

质押融资表示从受押方手里收到的融资规模，等于质押实际价*质押股数；

平仓预警线=质押实际价*130％。

风险提示：估测算过程基于一些前提假定、前提假定偏离实际或存在较大误差、质押市值和融资规模存在高估的可能，原因在于如增信的补充质押无法区分、数量庞大的质押项目下wind出现较大较多遗漏错误等。

（责任编辑：张旻）